Para pronosticar el comportamiento futuro de cualquier cotización, no es suficiente saber analizar el pasado y presente de ese mercado, sino también saber qué aspectos estructurales hacen que el precio se mueva.
En un plano diferente al de los indicadores técnicos y las condiciones fundamentales, lo que los operadores conocen como el “flujo de órdenes”, se encuentra el engranaje de la micro-estructura de mercado. Este artículo pretende ser una breve introducción para aquellos que le interese explotar las ineficiencias que se encuentran en ese plano. Empecemos con la macro-estructura.
1- LA MACRO-ESTRUCTURA
El mercado internacional de divisas opera al contado o over the counter, lo que significa que no existe un mercado centralizado y que, por lo tanto, el encuentro entre compradores y vendedores se efectúa en varios lugares. Estos lugares hacen de bolsas de cambio y pueden ser de diversos tipos: una oficina bancaria, una plataforma electrónica para la negociación interbancaria, un agente o corredor de cambio retallista, o incluso un punto de cambio de moneda en el aeropuerto. Estas “bolsas” de negociación, son diferentes de las bolsas tradicionales como la NYSE o la Frankfurter Börse donde las transacciones se enrutan a través de una cámara de compensación para su liquidación.
El mercado Forex está organizado en tres grandes niveles. Veremos cuáles son y quién actúa en ellos.
NIVEL 1: EL MERCADO INTERBANCARIO
Contrario a lo que mucha gente piensa, el interbancario no es un mercado centralizado. Cuando las instituciones financieras realizan transacciones entre ellas, lo hacen en base a convenios pensados para que ambas partes puedan confiar en que las operaciones realizadas al contado se resuelvan según lo acordado. A través de esta red de convenios, los centenares de bancos que participan en el mercado cambiario, pueden ver la cantidad y el precio al que se ofrecen las diferentes divisas. Los bancos participan en este mercado para compensar su riesgo de cambio y el de sus clientes, pero también pueden utilizar sus mesas de cambio para emplear estrategias especulativas.
Lo que seguramente los distingue de los participantes no-bancarios es su acceso a los intereses de compra y venta de sus clientes. Una constante información privilegiada que les indica como están las presiones vendedoras y compradoras a lo largo de la escala de precios. Pero esta ventaja tiene un valor relativo: ningún banco es más grande que el mercado – ni siquiera los grandes bancos globales pueden presumir de ser capaz de dominar el mercado. De hecho, al igual que todos los demás participantes, los bancos también son vulnerables a los movimientos del precio y también están sujetos a la volatilidad del mercado.
NIVEL 2: EL MERCADO INTRA-BANCARIO
Mientras que en el nivel superior hablamos de compensación y especulación, en el nivel 2 es donde empieza la creación de mercado. Imaginemos que nos dirigimos a una oficina bancaria para cambiar euros en dólares. El banco nos indicará un precio de oferta (en inglés offer o ask price) , es decir, un precio al cual nos costará comprarle dólares. Si más adelante queremos venderle al banco algunos dólares sobrantes y recuperar euros, el banco nos indicará el precio de de compra (bid). Este tipo de cambio doble (bid-ask) que se utiliza en Forex se expresa desde el punto de vista del creador de mercado. En él, el precio de compra siempre es menor que el de venta, pues la diferencia, denominada horquilla (spread) es lo que posibilita el beneficio del creador de mercado.
No es trivial el hecho de que en un mercado OTC, se puede buscar el mejor precio del momento si no nos interesa el precio que nos indica el creador.
En este nivel se encuentran bancos y los agentes de cambio de primer orden (prime brokers).
NIVEL 3: EL MERCADO MINORISTA (RETAIL)
En este nivel se encuentran los intermediarios que crean mercado para sus clientes. Son los llamados brokers o dealers. Ellos dependen de la liquidez proporcionada por las instituciones del nivel 2. A su vez, estas instituciones se comprometen a ofrecer liquidez siempre que puedan aplicar su horquilla y ganar el diferencial. Debido a los grandes volúmenes que mueve un broker o dealer minorista, las horquillas suelen ser muy competitivas. Además, para poder ofrecer liquidez, las instituciones deberán poder compensar sus posiciones con los participantes del nivel 1. Si el nivel 2 aumenta la horquilla, en un momento de poca liquidez, el intermediario del nivel 3 aumentará también su horquilla.
Aquí algunas características para diferenciar los dos tipos de intermediarios de nivel 3:
LOS DEALERS
A grandes rasgos, el funcionamiento de un dealer es el siguiente: por un lado proporciona liquidez a los clientes que operan en el mercado creado por él mismo. Para ofrecer un tipo de cambio doble, los dealers tienen cuentas con varios bancos del nivel 2 de los que reciben continuamente precios de compra y venta. También los pueden obtener de brokers principales de los cuales llegan a ser grandes proveedores de liquidez. Del mejor bid y el mejor ask, el dealer compone su cotización, le añade un margen y lo ofrece a sus clientes.
Esto quiere decir que las transacciones con un dealer funcionan por cotizaciones (a diferencia de las transacciones por órdenes que veremos a continuación): por ejemplo, si un cliente entra una orden al mercado para vender EUR/USD, el dealer encajará esta orden con su precio fabricado.
Por otro lado, al crear mercado para sus clientes, los dealers evalúan el flujo de pedidos que entran y determinan si hay más clientes interesados, digamos, en la compra de una cierta divisa que la venta de la misma. En este caso, el intermediario ajusta el precio de oferta (offer o ask) para cargar un poco más a todos los compradores. Además de obtener un beneficio con la horquilla, los dealers pueden ir aún más lejos y sombrear el precio (price shading) que significa ajustar sus precios para obtener una ventaja sobre sus clientes o para desalentar los clientes a desequilibrar el libro de órdenes en una dirección determinada.
Debido a que el flujo de órdenes proviene de clientes minoristas que tienden a equivocarse la mayor parte del tiempo, he aquí otra ventaja del dealer para obtener un beneficio mediante sombreado del precio. El impacto que tiene esta actividad de compensación sobre el movimiento del precio es mínimo. Para conseguir esta compensación a través de otros dealers en los que las negociaciones se derivan de órdenes, el broker ha de competir con otros participantes, por lo que una desviación excesiva de un precio respeto al mercado es un riesgo muy grande para el dealer.
Contrariamente a lo que mucha gente cree, el comercio con un dealer también tiene ventajas: la ausencia de comisiones, el reducido tamaño de las órdenes, un alto apalancamiento y servicios adicionales.
LOS BROKERS
Este modelo de intermediación permite que los clientes negocien directamente entre ellos. Aquí el cliente paga una comisión por operación y le está permitido incluso operar entre el bid y el offer. Las transacciones en un broker, una ECN (electronic communication network), por ejemplo, se efectúan por órdenes, lo que significa, que al vender el EUR/USD con una orden de mercado, el broker encajaría esa orden con la orden límite de compra más cercana. La desventaja de este tipo de intermediarios es que la liquidez es finita. Una consecuencia de este hecho es el deslizamiento (slippage) del precio cuando no hay suficientes participantes interesados en negociar en un precio determinado.
Es importante mencionar que una ECN opera en el nivel 3, aunque tenga similitudes con el nivel 2. Por consiguiente, los precios que se consiguen en el nivel 3, contienen la horquilla de las instituciones de nivel 2. Esto también significa que si los bancos del nivel 2 sombrean sus precios, esta práctica se refleja en el nivel 3.
A esta categoría pertenecen los brokers denominados non-dealing-desk (sin mesa de cambio) que utilizan sistemas de enrutamiento directo (Straight-Throught-Procesing) de las órdenes.
En la siguiente entrega veremos los diferentes tipos de órdenes que se utilizan en Forex, y cuáles son las órdenes que crean movimiento. También revisaremos los volúmenes negociados en el mercado internacional de divisas para desmitificar algunos de los supuestos relacionados a la liquidez.